Allianz Global Investors France SA : L'Europe se construit, point de vue de Franck Dixmier CIO Taux Europe

L'Europe se construit

Point sur les récents développements de la zone euro par Franck Dixmier, CIO Taux Europe chez Allianz Global Investors

Paris, le 18 septembre 2012. N'en déplaise aux eurosceptiques, les progrès réalisés pour venir à bout de la crise de la dette souveraine de la zone euro sont considérables et modifient en profondeur et durablement le contexte de marché.

La Banque centrale européenne (BCE) a pris durant l'été une nouvelle dimension en s'arrogeant des prérogatives en termes d'achat de titres qui, si elles créent la polémique en Allemagne, lui permettent ni plus ni moins d'accéder à un outil largement utilisé par les principales banques centrales des pays développés, la Federal Reserve, la Bank of England ou la Bank of Japan. Cette faculté de prêteur en dernier ressort, conjuguée à l'annonce que les titres achetés garderaient un rang pari passu avec la dette négociable, constitue un tournant majeur. En mobilisant son bilan, certes sous les conditions de limitation d'engagement imposées par la cour constitutionnelle allemande, le message envoyé au marché est très clair : il est vain de parier sur un éclatement de la zone euro, les spéculateurs qui prendront des positions dans ce sens perdront.don't fight the ECB !

Ce faisant, les probabilités d'occurrence de risques extrêmes liés à des scénarios de dislocation de la zone euro et les risques associés de redénomination des dettes périphériques en monnaies locales vont progressivement tendre vers zéro. Ce repricing des risques extrêmes a vocation à se propager sur l'ensemble des classes d'actifs en réduisant les primes de risque systémiques ; ce phénomène, qui a déjà commencé et qui s'est manifesté par un rally impressionnant sur les dettes gouvernementales périphériques, se diffuse à travers l'ensemble des sous-segments des marchés de taux. Ainsi, la réduction des spreads sur les entreprises espagnoles ou italiennes s'est initiée, mais au-delà de cela, le fait sans doute le plus marquant est l'accès retrouvé pour ces entreprises à un marché de la dette primaire qui leur a été longtemps fermé. Le succès de ces émissions traduit un retour de l'intérêt des investisseurs qui, dans un univers de taux bas, retrouvent des opportunités de rehausser le rendement de leurs portefeuilles avec, en contrepartie, un risque spécifique, par définition plus simple à appréhender qu'un risque systémique.

Ce retour progressif aux fondamentaux doit néanmoins nous garder de toute euphorie, et la route va être longue pour restaurer la confiance, et pour enfin retrouver une base d'investisseurs diversifiée et stable sur les dettes périphériques. Le pare-feu est bien en place : une puissance d'action quasi sans limite de la BCE, conjuguée aux moyens du Fonds européen de stabilité financière (FESF) et du Mécanisme européen de stabilité (MES), dans un contexte d'avancée sur une régulation unique des banques en zone euro. Tout cela est nécessaire mais pas suffisant pour recréer une adhésion de long terme autour des perspectives de la zone euro. Dans ce contexte, les politiques ont une responsabilité à deux niveaux, avec des horizons de temps différents : au niveau des Etats cela passe par un engagement sans faille pour continuer sur la voie de l'assainissement budgétaire ; au niveau de l'Europe, le plus dur reste à faire pour tracer des perspectives crédibles d'intégration renforcée, seule condition pour crédibiliser définitivement la monnaie unique. Ce débat est d'ores et déjà sur la table, et pose à terme le sujet d'une révision nécessaire des Traités.

A-t-on des raisons d'être optimiste ? Résolument oui ! Outre les avancées considérables déjà mentionnées, deux exemples récents prouvent qu'il n'y a pas de fatalité du scénario du pire : le vote aux Pays Bas, qui illustre magnifiquement, malgré les difficultés, l'adhésion profonde à la cause européenne ; et enfin l'attitude pragmatique de la Troïka vis-à-vis du Portugal, qui lance le message qu'une voie peut être trouvée entre assainissement budgétaire nécessaire et croissance.

Contact presse : Marc Saint Raymond - [e-mail]

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