Moody’s: les notes des agences sont-elles fiables?

L’agence américaine d’évaluation du risque a dégradé la note de la France le 19 novembre. Mais faut-il vraiment se fier à l’appréciation des agences de notation sur le risque souverain? Débat.

"Pas de séïsme" ce 20 novembre, au lendemain de l’annonce de Moody’s de la dégradation de la note française. Le pays a pourtant été rétrogradé de AAA, la meilleure note possible, d’un cran, à AA1. "Les marchés se souviennent encore des erreurs flagrantes d’appréciation des agences", affirme Pierre-Antoine Dusoulier, président de Saxo Banque. Il cite notamment le courtier en énergie Enron ou la banque d’affaires Lehman Brothers qui "bénéficiaient encore des meilleures notes de la part des agences" la veille de leur faillite. Des exemples qui permettent, selon le président de la banque en ligne "de relativiser le poids d’une note". 

"Elles ont fait des erreurs", reconnaît Frédéric Ducrozet, économiste au Crédit Agricole CIB. Comme de "sous-estimer le risque de certains produits financiers". Ce qui leur a d'ailleurs valu des bisbilles avec la justice.

Il dénonce aussi leur "caractère pro-cyclique". Autrement dit, leur tendance à baisser la notation des Etats déjà en difficulté, de sorte que cela "aggrave la crise". La dégradation d’une note souveraine engendre des "conséquences automatiques sur le prix des titres de dette du pays, et sur les bilans des structures qui détiennent ces actifs", rappelle l’économiste. Ainsi, la tension sur les taux d’emprunt du pays n’en est que plus forte.

Des questions sur le modèle de calcul des agences

En l’occurrence, la dégradation de la France "ne fait pas du tout débat au sein des investisseurs". Il y a un "consensus sur ses faiblesses structurelles", admet Frédéric Ducrozet. Mais le choix du timing lui paraît "surprenant". D’abord parce que cette annonce intervient après l’officialisation du pacte de compétitivité, dont les réformes sont "encourageantes", selon l’économiste. Ensuite, parce qu’il n’y a aucun "nouveaux éléments négatifs": les taux d'emprunts du Trésor sont au plus bas et le "risque d’extension de la crise a été réduit par la BCE", argumente-t-il.

Du coup, il a l’impression que "les agences essaient de rattraper une part de la crédibilité qu’elles ont perdu avec la crise, parfois en faisant un peu de zèle". Mais, paradoxe, la révision de la note française par Moody’s "est en retard, alors qu’elle souhaite justement être en avance". Parce que pour Frédéric Ducrozet, "cela fait longtemps que la France n’est plus un vrai triple A au regard des critères communément admis".

L’économiste met aussi en cause le modèle de notation utilisé en interne par l’agence. Modèle qui "prend en compte certaines variables dont la pertinence peut être discutée". Moody’s justifie son inquiétude sur la situation française en partie parce qu’il n’y a "pas de banque centrale pour la soutenir". Pour l’analyste du Crédit Agricole, c’est un "argument polémique". "Certains pensent qu’à long terme, la politique monétaire anglo-saxonne qui consiste à faire racheter de la dette souveraine aux Banques centrales nationales présente un risque", souligne Frédéric Ducrozet.

L'Allemagne ne devrait pas être mieux notée que la France

Il n’est pas le seul à se poser des questions sur ces modèles de calcul. Eric Heyer est directeur adjoint au département analyse et prévision de l’Observatoire français des conjonctures économiques (OFCE). Pour lui, "les agences ont un avis sur les Etats, mais pas de valeur ajoutée". En effet, elles se servent des mêmes données publiques que l’OCDE, l’OFCE, ou le FMI. "Leur analyse n’est donc pas plus valable, ou légitime, que celles de ces structures", affirme-t-il.

Elle l’est même peut être moins. Eric Heyer pose par exemple la question de la différence de notation, et de perception, entre la France et l’Allemagne. "Sur certains critères, l’Hexagone fait mieux que son voisin outre-Rhin", assure-t-il. le chercheur cite notamment le taux de pauvreté, qui a explosé en Allemagne sur les quinze dernières années (de 6% en 1994 à 9% en 2009), tandis qu’il est inférieur de deux points en France.

Mais ce type de variable "ne rentre pas dans les modèles de calcul de Moody’s", regrette Eric Heyer. Comme la démographie d’ailleurs. Il explique que "d’ici 2045, les Français seront plus nombreux que les Allemands". Or d’après lui, "le potentiel de croissance d’un pays dépend en partie du dynamisme de sa population active". Alors il se demande: peut-on considérer que le trou dans les caisses de Berlin est plus soutenable que celui de Paris quand on sait que "la dette par habitant allemand va atteindre des sommets dans les prochaines années"? 

Moody's a placé la note allemande sous perspective négative cet été. Elle se réserve le droit de la réviser à la baisse dans les mois qui viennent.

Nina Godart