Le retour à la normale de la politique monétaire en zone euro va-t-il faire grimper les taux?

Francfort a annoncé la fin de son programme de rachats de dettes ce jeudi, amorçant le retour à la normale de sa politique monétaire. Cette mesure phare de la BCE a participé à la baisse des taux, pour les États comme pour les entreprises et les ménages. Son arrêt devrait, selon la logique, les faire remonter mais sans hausse brutale.

Les pays de la zone euro n’ont plus besoin du soutien accru de leur banque centrale (BCE). C'est en tout cas ce qu'a estimé Francfort jeudi. Le président de l’institution, Mario Draghi, a annoncé la sortie progressive du programme de rachats de dettes (dit d’assouplissement quantitatif ou quantitative easing), qui, si tout se passe bien, sera définitivement arrêté fin décembre.

Mise en place par la BCE en 2015, cette mesure exceptionnelle, ou "non conventionnelle" dans le jargon, fait partie des principaux outils déployés par Francfort pour contrer le risque de déflation qui planait sur la zone euro après la crise de 2010-2011. Jamais dégainé auparavant, le programme de rachats va désormais rester "dans la boîte à outils" de la BCE, a assuré Mario Draghi jeudi. "C’est un nouvel instrument de la politique monétaire qui sera réutilisé tant que besoin."

Un portefeuille de 2400 milliards d'euros

Concrètement, l'institut rachète aux banques commerciales chaque mois plusieurs dizaines de milliards d’euros d’obligations -autrement dit des emprunts contractés sur les marchés financiers-, dont plus des trois quarts sont des titres d’États de la zone euro (hors Grèce). Au total, la BCE en a racheté pour plus de 2400 milliards d’euros en moins de trois ans et demi.

À l’automne 2017, le Conseil des gouverneurs avait déjà décidé d’amorcer une phase descendante en baissant à partir de janvier le montant des rachats mensuels, qui sont passés de 60 à 30 milliards d’euros. Jeudi, le Conseil des gouverneurs a décidé de porter ces montants à 15 milliards par mois à partir d'octobre et jusqu'à fin décembre, avant de clôturer définitivement le programme.

À quoi cette mesure a-t-elle servi?

La BCE a pour mission d'assurer la stabilité des prix, c'est-à-dire maintenir une inflation proche de 2%. Les contrecoups de la crise de 2010-2011 ont porté l'inflation à 1,3% en 2013, puis 0,4% en 2014. Il fallait relancer l'économie pour éviter la déflation.

Problème, les mesures habituelles de Francfort ne suffisaient pas, d'où le lancement de ce programme de rachats d'actifs. Depuis 2014, les conditions de financements sur les marchés pour les États sont devenues bien plus abordables et les investisseurs ont été incités à se détourner des valeurs refuges pour financer l'économie. Indirectement, les taux d'intérêts des crédits aux entreprises et aux ménages (notamment les prêts immobiliers), ont été maintenus à des niveaux très bas.

Même si la banque centrale américaine, la Fed, l'avait déjà lancée bien plus tôt, cette mesure reste inédite et il est difficile de savoir avec exactitude ses effets sur l'économie. D'après les estimations de la BCE, l'ensemble des mesures mises en place, dont le programme de rachats de dettes, va faire gagner, en cumulé, 1,9 point de pourcentage à la croissance et 1,9 point de pourcentage à l'inflation de la zone euro entre 2016 et 2020.

En partie grâce à l'appui de la BCE, la reprise économique est enfin arrivée dans la zone euro en 2017, avec une croissance de 2,5% et une inflation de 1,5%. Si Francfort cesse son programme de rachats, ce parce qu'il estime que l'économie a fait "les progrès suffisants" et n'a plus besoin d'être sous perfusion pour que l'inflation converge vers l'objectif de 2%. Par ailleurs, elle veut aussi éviter d'alimenter des bulles financières en maintenant l'argent pas cher pendant une période trop longue. 

Un retour à la normale en douceur

Reste que ce retour à la normale va se faire en douceur. Francfort veut éviter de brusquer les marchés et de faire bondir les coûts des emprunts pour les États, mais aussi pour les entreprises et les ménages.

Pour cela, la BCE annonce son calendrier et ses intentions bien avant la mise en œuvre de sa politique. Par exemple, le programme de rachats de dettes va se terminer fin décembre mais elle l'a annoncé ce jeudi. Idem pour ses taux directeurs, la BCE a prévenu qu'ils resteraient à ces niveaux "au moins jusqu'à l'été 2019". Cette communication avancée, ou "forward guidance" dans le jargon, est essentielle pour que les marchés anticipent les futures mesures qui seront prises et évitent de paniquer. Pour l'instant cela fonctionne, le CAC 40 a réalisé sa meilleure session depuis le 27 mai jeudi.

Par ailleurs, les rachats de dettes effectués jusqu’à présent étaient nets des réinvestissements. En clair, quand un emprunt est arrivé à terme et qu'il est remboursé à la BCE, celle-ci réinvestit l'argent dans de nouveaux rachats. Elle va continuer ce procédé sur une durée indéterminée. Autrement dit, son portefeuille de plus de 2400 milliards d’euros (évoqué plus haut) ne va pas fondre après l’arrêt du programme. La Fed, qui a arrêté le sien en 2014, a commencé à délester son portefeuille seulement depuis l’automne 2017.

Tous ces éléments font que, même si la BCE a amorcé un retour à la normale, elle va "continuer de soutenir la reprise économique", a assuré Mario Draghi. Les taux ne devraient donc pas bondir dans les prochains mois. Surtout que le retour de l'inflation, même si elle reste timide, devrait maintenir les taux réels (corrigés de l'inflation) à des niveaux abordables. Une fois encore, le programme de rachats étant une mesure inédite, il est difficile de savoir avec certitude les effets qui vont découler de son arrêt. Tout dépend de la façon de l'interprétation des marchés.

J.-C.C.